一、坚持发展自主核心技术，各业务团队均是 各自领域的领先者

特斯拉在自动驾驶方面的进展确是显而易见，自研芯片拥有最强大的算力，特斯拉仍拥有包括高速自动变道和并线等在内的最先进的智能驾驶解决方案。

l  自动驾驶：自研芯片，重塑电子电气架构，提供 持续 OTA 升级享受。

成熟先进的自动驾驶技术是特斯拉核心竞争优势之一。自动驾驶涉及感知-决策执行三个方面：在感知层面，特斯拉选择摄像头为主，辅助以雷达和超声波传感 器的解决方案；在决策层面，特斯拉已经开始全面转向其自研的 FSD 计算平台， 领先优势明显，甚至存在大量算力冗余；在执行层面，通过重构汽车 EEA，特 斯拉将汽车电子电器架构高度集成，并将软硬件充分解耦，再通过 OTA 升级更 新软件系统并解锁冗余算力，提升用户的自动驾驶体验。

l  FSD 芯片：特斯拉自动驾驶大杀器

FSD 芯片使得特斯拉在核心技术领域彻底摆脱了第三方供应商，也极大的促进 了其在自动驾驶技术的发展。一方面，FSD 芯片性能优异，存储和算力等各方 面硬件冗余，后续通过 OTA 更新软件后，FSD 计算平台可以基本承担全自动驾 驶计算任务；另一方面，完全自主设计的硬件体系使得软硬件更加适配，特斯拉 在软件开发上更加游刃有余，综合提升自动驾驶性能。 以 NPU 为核心的运算模式。FSD 芯片封装里面包含着三种不同的处理单元：负 责图形处理的 GPU、负责深度学习和预测的神经处理单元 NPU，还有负责通用 数据处理的中央处理器 CPU。其中，NPU 是 FSD 芯片运算核心，负责通过深度 学习模型处理图像数据；CPU 负责处理通用数据，采用三个四核并联架构；GPU 在 FSD 芯片中地位大大降低，主要负责完成用户端的图形和动画渲染。

FSD 芯片算力大幅提升，是目前全球最强自动驾驶芯片。FSD 单芯片的算力达 到 72TOPS，板卡 144TOPS，而之前最强自动驾驶芯片英伟达 AGX Xavier 自动 驾驶算力仅为 21TOPS。同时，相比于特斯拉之前使用的英伟达 Drive PX 2 AI 芯片，FSD 制造成本降低 20%，能耗仅提升 20%。 FSD 芯片的领先是多方面的：1）FSD 芯片采用 NPU 为主体的架构布局，NPU 承担大部分深度学习模型计算工作效率高，传统AI芯片仍采用GPU+CPU架构； 2）作为 NPU 运算前站，FSD 的图像处理器 ISP 最高可以处理 10 亿像素的数据 量（8 块 1080P 屏幕 60 帧/秒），已经追上目前世界上最快的消费级图像传输标 准 DisplayPort 1.4；3）FSD 芯片的 SRAM 能提供 32MB 缓存和 2TB/秒的带宽速 度，处理全自动驾驶的缓存带宽至少要达到 1TB/秒。4）FSD 芯片的 CPU 采用 的是 12 个 64 位 ARM Cortex A72 内核，运行频率为 2.2GHZ，三个四核 CPU 的 并联架构使得 HW3.0 的 CPU 性能是 HW2.5 的 2.5 倍。

FSD 实际实现了大量算力冗余，HW4.0 时代摄像头可能面临升级。目前特斯拉 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 FSD 计算平台已经基本满足全自动驾驶需要，目前特斯拉传感器产生的数据量 远没有到达 FSD 计算平台算力上限，新一代摄像头和传感器面临升级。同时， 作为协处理器的 CPU 可能更新至最新架构，地位极低的 GPU 可能彻底消失。根 据马斯克在自动驾驶投资者日的发言，新一代的 FSD 芯片会在两三年内到来。

二、重构汽车 EEA，软件定义汽车

软件定义汽车，特斯拉将 OTA 应用于全车。OTA 全称 Over the air，指汽车通过 移动通讯网络更新软件的方式。传统车企仅仅可以通过 OTA 更新娱乐信息系统， 而涉及到汽车动力、操纵等系统更新升级要到线下 4S 店，而特斯拉可以通过 OTA 更新自动驾驶系统，并且可以通过软件改变刹车距离、提高加速度等来提高整车 性能，使得汽车改变成为类似于 PC 和手机的软件更新模式。 自 2012 年 6 月特斯拉首次交付 Model S 以来，特斯拉软件系统已经经过三个阶 段、六大版本和无数次的创新。从初始软件系统版本 V4 到 V6，特斯拉更多是 在优化及探索，给汽车加入很多新颖的功能，比如语音交互、实时导航等。自 V7 版本开始，特斯拉软件中加入了辅助驾驶系统 Autopilot，首次加入了自动车 道保持、自动变道和自动泊车三大辅助驾驶功能，其基础是自 2014 年 10 月推出 的 HW1.0 硬件系统，此后特斯拉维持高频小幅更新，Autopilot 进入飞速发展的 阶段。V8 版本后特斯拉持续加强辅助驾驶功能，并更加关注汽车安全，发布爱 宠模式和哨兵模式，在 V10 版本特斯拉加入 YouTube、Netflix 第三方应用，将 汽车向“移动智能空间”方向转变。

三、三电系统：效率领先，提供高续航、安全、耐用 的驾驶体验

较高的续航，较快和便捷的充电，安全、长使用寿命的电池是电动车用户对于电 动车在电动化方面关注的重点。而特斯拉围绕这些方面自研和推广了最先进的技 术，并持续迭代领先。 特斯拉战略前瞻布局动力锂电池。预计 2020 年与 2025 年特斯拉电动车销量预期 销量占比分别为 18%与 23%，对应的动力电池需求占比分别为 26%与 24%，近 乎占据全球 1/4 席，展示其强大的竞争力。随着公司纵横拓展，特斯拉也加大力 度布局动力锂电池，以期解决动力电池带来的生产经营难题或达到前瞻布局扩大 竞争优势的目的，公司战略性地前瞻布局动力锂电池。

近年来，在汽车行业电动化变成大势所趋后，越来越多的公司在尝试布局固态、 锂空气、燃料电池等下一代电池技术实现弯道超车，比如博世、丰田、大众等都 在预研和布局固态电池的商业化。 特斯拉在自有动力电池技术方面相应的前瞻性布局：包括 2015 年开始于达尔豪 斯大学合作。其中里程碑事件是在 2019 年 2 月份以 2.18 亿美金溢价收购了 Maxwell，而在 2019 年 10 月份收购了加拿大设备公司 Hibar Systems。2020 年 1 月份宣布在加州弗里蒙特建设一条试点电池生产线。

超级电容器研究及其应用：超级电容器是近年来发展起来的一种新型的储能装置， 具有功率密度高、寿命长、使用温度宽及充电迅速等优异特性。随着电动车研究 的兴起，超级电容器重要的研究方向之一是将其与高比能量的蓄电池连用，在车 辆加速、刹车或爬坡的时候提供车辆所需的高功率，达到减少蓄电池的体积和延 长蓄电池寿命的目的。

Maxwell 业界领先的超级电容器：Maxwell 的电容器是突破性创新型的储能和输电器件，其电容量是传统电容器的百万倍。它能够快速可靠地释放大功率。即便 在苛刻的条件下，超级电容器也具有数十万次的工作周期。模块化储能解决方案 把多个单体连接成一个模块，Maxwell 的超级电容器能满足甚至超越目前最严苛 应用的储能与供电需求。以 K2 系列或 BC 系列产品为基础， Maxwell 模块能够 为 UPS、电信、汽车、交通及其它应用提供可靠的低成本解决方案。Maxwell 具有先进的干电极及预锂化技术。目前 Maxwell 有三项核心技术，除超 级电容外，干电极涂层技术、预锂化也是其重要的技术支撑。而干电极是实现固 态电池的一种重要制造方法。 Maxwell 干电极：工艺更简单，不使用溶剂。该过程从电极粉末开始，将正极或 负极粉末与少量粘合剂混合，然后将混合好的粉末通过挤压机形成薄的电极材料 片。与传统的湿法工艺比较而言，其优势为成本低、更环保、高压实、高能量密 度等多重特性。 预锂化可延长寿命以及提高能量密度。预锂化可以弥补在初始充电时形成 SEI 所消耗的锂，从而减少第一次循环容量损失。能为电池提供更高的容量与能量密 度。同时锂也可以补偿随着时间的推移而消耗掉的锂，即能有效增加电池的使用寿命。

四、成本控制：全球化降本，造就售价的快速下降和 持续下降潜力

随着 Model 3 在特斯拉的汽车销售量占比提高至超过 80%，特斯拉汽车业务单 车售价快速下降，而毛利率维持在 20%-25%之间。过去的成本下降主要来源于 规模上升到来的折旧、人工等成本的下降。2020 年，特斯拉计划在年底将供应 链的国产化率从目前的 30%提升至 100%，将呈现较大成本下降的潜力，而宁德 时代的 CTP 技术将进一步扩大降本空间。

此外，国产化将带来人工、折旧和摊销、运输等各项成本的下降。按照目前国内 Model 3 补贴后 29.9 万元人民币的售价，根据我们的测算，毛利率可达到 36%。 而特斯拉在财报会议中明确表示，未来 Model 3 的毛利率预计在 25%，因此国产 Model 3 在年底产业链形成 100%国产化后，预计每辆还有 0.6-0.7 万美元（约 4.5-5 万元人民币）的价格下降空间。我们预计会在 2021 年降价到约 25 万元人民币。2021 年之后，随着规模提升，和以电池为代表的材料价格下降，预计每年仍可 实现1万元人民币以上的降价空间，2025年Model 3有望降价至21万元人民币。

生产和交付：特斯拉将超级工厂作为一种产品打 造，具备极强的复制和交付能力 2017 年 1 月，特斯拉介绍特斯拉超级工厂作为一种巨型产品的建设理念，强调降低单位投资成本，并能实现增长。而对于降低单位投资成本，主要措施包括； 1）重新设计供应链，提高产能效率，降低运输成本，降低各项投入成本；2） 提高自动化水平，降低单位投入成本，提高产量；3）改进电池和模组设计，提 高能量密度。

五、产品优势：特斯拉逐渐形成各个细分市场的产品 矩阵，相对同级别燃油车具备绝对竞争优势

根据特斯拉的宏图，特斯拉展开产品研发和发布，2010 年前主要是对标跑车的 Roaderster，后发布 Model S 和 Model X 对标豪华乘用车市场，2016 年推出代表 性的 Model 3，直接进入 30 万元价格区间，对标宝马 3 系，奥迪 A4 等畅销乘用 车型。特斯拉整体汽车销量也达到 2019 年的 36 万辆，2020 年推出 Model Y，进 入 SUV 市场，预计后期在乘用车市场，特斯拉进一步降低价格，推出更为亲民 车型，提升销量。此外，为满足不同细分市场的需求，特斯拉预计 2021 年推出 皮卡，而更高密度的载客工具。

销量逐年上台阶，Model 3 爆款车型成。近年来特斯拉在 Model 3+S+X 等多车型 的引领下，实现了销量的大幅增长，爆款车型 Model 3 在 2018、2019 年销量实 现了大幅增长，从而实现了整体水平的提升。2016~2019 年的同比增速分比为 51%、35%、138%与 50%。其中，Model 3 在 2019 年销量高达 300885 辆，成为年 度最畅销车型。展望未来，ModeY 有望达到甚至超越 Model 3，成为特斯拉的又 一跨越式的产品。

对标同价位 BBA 车型，目前国产 Model 3 指导价略低，但在百公里加速，功率 扭矩等方面全面好于竞品。同时，自动驾驶方面，Model3 标配 AP，可提供的 功能明显优于同行。

六、从全球电动化看特斯拉的竞争力

特斯拉布局电动车取得明显的先发优势，并且在电动化、智能化、网联化的继续 引领全球。电动车作为“三化”重要载体，特斯拉的爆款车型对传统豪华品牌 B 级车的冲击，鞭策与加速了传统豪华车汽车加速发展电动车的进程，众多国际巨 头如 BBAW、丰田等传统车企在电动车车型布局上强势加码，接力新一轮全新 产品周期。 海外车企巨头强势打造平台化战略。“平台化”概念目前已经广泛的应用在车企设 计生产汽车的过程中。汽车平台可以尽量使用相同生产线，降低生产制造成本。 基于同一平台也可以提高新车型开发效率，缩短研发周期。电动汽车平台是指从 电动汽车的自身产品特点出发，构建的电动汽车设计方法、制造设备、生产工艺 以及电池、电机、电控等核心零部件及质量控制的一整套体系。

全球车企巨头应对碳排放加码电动车。欧洲、美国、日本等第对汽车碳排放提出 明确要求，其中欧洲最为严格、车企压力最大，要求规定，2021 年二氧化碳排 放要求低于 95g/km，2030 年要求低于 59g/km。2018 至 2030 年年均降幅为 3.2%， 但2018-2021 年年均降幅 7.6%。因此，为了应对趋严的碳排放标准，近几年欧 洲车企将会大力拓展电动车业务。

七、软件生态

虽然特斯拉尚未正式公布任何有关 App Store 的消息，但特斯拉已经制作了一个 非官方支持第三方应用的 API，海外专业电动车行业网站 Electrek 预测特斯拉在 2020 年将发布一个类似于苹果 App Store 的平台，支持开发人员发布特斯拉汽车 的应用和游戏。 特斯拉有望构建全球最大的汽车软件生态。我们判断基于主要以下四点逻辑：1） 特斯拉自动驾驶技术领先，并率先将自动驾驶功能应用在量产汽车中；2）特斯 拉已经成为全球最大的智能汽车厂商，并将成为全球保有量最大的智能汽车厂商； 3）特斯拉底层软硬件自主可控，而且只适配特斯拉汽车；4）特斯拉在 V10 版 本软件更新中开始加入第三方应用，未来有望纳入更多的第三方软件。智能汽车 发展路径与智能手机相似，因此我们预测，类似于苹果在智能手机构建的软件生 态体系，未来特斯拉将构建出闭环的汽车软件生态。

苹果 App Store 中软件分为免费和付费两大类，苹果不参与免费软件的分成，只 参与到付费软件（下载付费、应用内付费、订阅付费）分成，分成比例为 30% （订阅类首次后 15%）。2019 年 App Store 中应用数量约 200 万个，每周的访问 量超过用户约 5 亿，目前 App Store 已经成为苹果最大的增长引擎，2019 年苹果 销售额达到 542 亿美元，同比增长 16.3％，按照 30%估算 2019 年 App Store 所 带来的分成收入约为 150 亿美元。