作者 永阳

　　排版 艺馨

　　监制 Yoda

　　出品 不二研究

　　后时代，“小电驴”拯救了打工人的通勤路？作为打工人的通勤“新宠”，电动两轮车下半场悄然而至。

　　2019年《新国标》实施后，各省市均对电动车设置了替换过渡期，据国海证券(000750)研报显示，过渡期大多于2022-2024年截止，电动两轮车即将迎来换购高峰。

　　根据立鼎产业研究网数据，我国电动两轮车保有量在2。5亿-3亿台，预计2022-2024年新国标替换量为2500万、3000万、2500万辆，预计2022-2024年电动两轮车需求量为5815万、6384万、5964万辆，行业未来年销量稳态约6000万辆+，行业下半场已至。

　　目前我国电动两轮车呈两超多强竞争格局，雅迪控股（下称“雅迪”）和爱玛科技（603529。SH，下称“爱玛”）稳居行业头部，台铃、新日、小牛、九号等在后方虎视眈眈。

　　据中国自行车协会数据显示，2021年雅迪和爱玛的市占率分别为27。9%和16。8%，CR2为44。7%，新日和小牛则分别仅有4。6%和2。1%的市占率。

　　爱玛自1999年创始以来，始终致力于运动自行车、节能电动车、环保电动三轮车等，智能化低碳出行交通工具的研究开发与专业制造，于2021年成功在上交所上市。

　　雅迪则成立于2001年，经过20余年的高速发展，现已成为集电动自行车、电动轻便摩托车、电动摩托车及其零配件研发、生产与销售于一体的高端两轮电动车制造企业，早在2016年便于港交所上市。

　　8月25日和8月26日，爱玛和雅迪先后公布2022年半年报，两位行业头部玩家的半年报正式拉开了电动两轮车下半场的帷幕。

　　截至8月29日，爱玛报收53。87元/股，对应市值309。6亿元；雅迪报收15。72港元/股，对应市值481。6亿港元。

　　「不二研究」认为，被夺走行业第一的爱玛科技在成功上市后，知耻后勇开始奋起直追。在电动两轮车的下半场，曾经的战早已失去效果，渠道、营销、产品力等才是脱颖而出的制胜法宝。

　　“小电驴”下半场已至，雅迪和爱玛谁将成为新的“电动两轮车第一股

　　业绩：龙头轮换VS周期逆袭

　　1999年，张剑于天津创立了爱玛科技的前身——天津市泰美车业；两年后，董经贵夫妇创立江苏雅迪。

　　2010年，爱玛依靠明星代言将销量提升至220万辆，超越新日成为行业第一，随后一路依靠“精准营销+低端产品定位”迅速抢占市场，把持第一的位置一直到了2016年。

　　然而，第一的位置并不是永恒的。2017年，雅迪成功上市后主动掀起战，逆袭而上超越爱玛，从此一发不可收拾，快速与爱玛拉开差距。

　　据国海证券研究所数据显示，2018-2021年，雅迪的市占率从16。3%升至27。9%，而爱玛的市占率仅从14。0%升至16。8%，爱玛的步伐显然跟不上雅迪了。

　　从经营数据更可见一斑，据雅迪和爱玛的财报显示，2017-2021年，雅迪的营收分别为78。50亿、99。17亿、119。68亿、193。60亿、269。68亿元；而同期爱玛的营收则为77。94亿、89。90亿、104。24亿、129。05亿、153。99亿元。爱玛和雅迪之间的营收差距2017年仅为0。56亿元，到2021年差距拉到了115。69亿元。

　　从营收和净利润增速亦可以看出问题。据雅迪和爱玛财报显示，2017-2021年雅迪的营收增速分别为17。83%，26。33%，20。68%，61。76%，39。30%；同期爱玛的营收增速分别为20。96%，15。34%，15。95%，23。80%，19。33%。爱玛的营收增速显著低于雅迪的增速。

　　净利润增速亦与营收增速趋势相似，据雅迪和爱玛财报显示，2017-2021年雅迪的净利润增速分别为-5。81%，6。67%，20。37%，84。42%，42。54%；同期爱玛的净利润增速分别为-41。10%，63。39%，20。80%，17。33%，9。49%。

　　雅迪和爱玛的差距眼看越拉越大，2022年雅迪在成功上市的后的第二个年头，开始奋起直追，在2022年上半年取得不错的成绩，从增速看，爱玛大有与雅迪再战一轮的觉悟。

　　据爱玛2022年半年报显示，其2022H1实现营收94。38亿元，同比增长29。08%，实现净利润6。88亿元，同比增长118。98%；据雅迪2022年半年报显示，2022H1雅迪实现营收140。63亿元，同比增长13。54%，实现净利润9。05亿元，同比增长54。44%。从2022年上半年经营数据看，爱玛的增速显著高于雅迪的增速。

　　「不二研究」认为，成功上市后的爱玛在资本的加持上与雅迪已经站在了同一高度，借助本轮行业的加速洗牌契机，上半年获取较高增速无可厚非，雅迪随增速不及爱玛，但其基数足够大，爱玛短时间亦难以超越雅迪。

　　但是，在电动两轮车赛道进入下半场后，雅迪是否能长久稳坐龙头之位更是取决于两者在渠道、营销、产品力的布局。

　　销量：渠道为王VS营销内卷

　　据《中国两轮电动车行业白皮书》显示，2021年中国电动两轮车累计销量为4100万辆，其中爱玛销量为845万台，而雅迪的销量则为1390万辆，雅迪销量超爱玛545万辆，而在2017年雅迪首次逆袭爱玛时，据雅迪和爱玛的财报显示，两者的差距仅为7万辆。

　　在雅迪快速赶超爱玛的背后，是两者渠道和营销能力的竞争。

　　从渠道看，爱玛在渠道建设上暂时不及雅迪。

　　据雅迪财报显示，雅迪在2016-2018年期间，线下门店保持9000家左右，数量较为稳定，而在2019年新国标落地后，雅迪开启激进线下扩张，门店数量从2019年的1。2万家扩充至2021年的2。8万家。雅迪的经销商数量也从2017年的1719家扩充至2021年的3353家。

　　再看爱玛，据爱玛财报显示，爱玛2017年的经销商数量和门店数分别为1910家和3772家门店，到2021年，爱玛的经销商数量和雅迪的经销商数量则为2000+家和20000+家，经销商数量增加很少，门店数量大增但仍不及雅迪。

　　但是，爱玛在成功上市获得资本加持后，对其渠道建设提出了明确的升级规划，据爱玛招股书显示，爱玛拟在23年6月前合计投入 4。88 亿元，对全国门店进行装修改造，前期快速建立旗舰店和标准店，后期修建主题店和碎片店（社区、乡镇为主）作为有益补充，共计建设旗舰店383家、标准店1191家、主题店642家、碎片店1556家。

　　目前爱玛渠道建设已初见成效，2022H1门店有2021年末的20000+门店提升至25000+家门店，雅迪和爱玛渠道之争的下半场似乎才刚拉开序幕。

　　而从营销端看，两者各显神通，内卷严重。

　　从销售费用投放上看，雅迪与爱玛均在控制销售费用率。据雅迪财报显示，2018-2022H1雅迪的销售费用率为5。86%，6。43%，4。82%，4。75%，4。52%；据爱玛财报显示，其同期销售费用率分别为4。49%，4。10%，3。09%，3。58%，2。90%。

　　虽然雅迪和爱玛均在控制自身销售费用率，但是在营销手段上却是不断内卷。

　　先看雅迪，在营销手段上，在2014年和2016年选择李敏镐和胡歌两位国名度较高的明星代言，迅速打开国内市场，随后在2019年聘请范·迪赛尔作为代言人进军国际市场；另外在2018年赞助世界杯，2020年和2021年分别冠名《元气满满的哥哥》和《极限挑战》。聘请国际巨星担任代言人、赞助世界杯、植入热门综艺等均创行业营销先河。

　　▲图源：雅迪官微

　　而爱玛花样更多，明星红人宣传、跨界联名、真人秀植入、社媒运营等招式频出，2021年开启多样化广告投放，在线下全方位渗透消费者的出行场景，包括高铁广告、社区广告以及地铁广告等；亮相综艺《极限挑战宝藏行》，现身央视《消费主张》等；并推出多个自有IP以此举办追星计划；最后，在2009年起便深度绑定周杰伦，2021 爱玛首届超级宠粉节中“和杰伦一起看日出”活动总 2。22 亿。

　　▲图源：爱玛官网

　　在「不二研究」看来，电动两轮车头部玩家的渠道和营销手段均在内卷中不断前进，为行业竞争的下半场做足准备。爱玛虽然暂时不及雅迪，但是成功上市的爱玛目前资金充足，短期内的发展必然加速。但在电动两轮车的下半场，除了渠道和营销手段，产品力的发展亦是至关重要。

　　产品：产能掠地VS高端攻城

　　据艾瑞咨询数据显示，2013年-2019年，中国两轮车生产企业数量从2000家降低至110家。

　　2013年前由于行业高速发展，电动两轮车行业壁垒低，行业内生产厂家众多，随着2013年后行业逐步进入存量竞争阶段，中小企业不断被出清，行业聚集效应显现，马太效应明显。

　　2019年新国标出台后，行业从存量博弈再一次进入增量时代，在下半场的竞争中，取得先机的头部玩家以产能掠地，以高端产品攻城，不断抢占市场份额。

　　先看产能。

　　据雅迪财报显示，雅迪产能在2019年新国标出台后快速扩充，2019-2021年产能分别为800万辆、1500万辆、1700万辆，两年产能增长900万辆；而据爱玛财报显示，爱玛从2018年开始大力扩充产能，从2018-2021年产能从480万辆增至850万辆。

　　▲图源：雅迪官微

　　虽然爱玛截至2021年末产能远低于雅迪，但其在上市后大手笔扩充产能，据其公告显示，爱玛在2021年9月公告拟在浙江台州建设智能电动车及高速电摩项目，该项目计划总投资约10亿元；今年7月5日，爱玛科技公告称拟在贵港市投资建设爱玛智慧出行产业园项目，计划投资总额约11。5亿元，7月11日，爱玛科技发布2022年度公开发行可转换公司债券预案，公司拟募集不超过人民币20亿元，继续加码扩大产能。

　　而雅迪虽没有像爱玛一样进行大手笔的产能扩充，但其产能仍在稳步向上，并且在8月21公告称拟收购华宇新能源为全资子公司，直接布局上游新能源电池产业链。

　　产能扩充作为雅迪和爱玛抢占市场的地基，那么产品高端化就是两者攻城的利器。

　　在研发投入方面，据雅迪财报显示，2019-2022H1，其研发费用分别为3。86亿元，6。05亿元，8。44亿元，5。05亿元，分别同比增长31。33%，21。32%，69。04%，48。97%；据爱玛财报显示，2019-2022H1，其研发费用分别为1。97亿元，2。39亿元，4。04亿元，2。13亿元，分别同比增长26。56%，56。74%，39。50%，50。00%。

　　在产品高端化方面，雅迪将SKU删繁就简，据其财报显示，雅迪SKU从2018年的194款降至125款，车型不断往冠能、冠智、VFLY等中高端系列集中，售价集中于3000-5000元之间。

　　爱玛则在稳定低端产品的同时，重点打造时尚感高端产品MAX系列，其引擎MAX系列高端产品在2021年销量达184。95万辆，占其总销量比例为21。33%。

　　▲图源：爱玛官微

　　在「不二研究」看来，雅迪和爱玛作为行业头部在新一轮增量周期，不断扩充自身产能和产品力，行业下半场以产能掠地，高端产品攻。